A minap olvastam az Eston elemzését arról, hogy a magyar piacon megéri-e irodaházat fejleszteni. Az ügynökség volt oly szíves és készített nekünk egy érzékenységvizsgálatot, a bérleti díj, yield mint függő változók, telekár, fejlesztési költség mint független változók figyelembevételével.
A „bűvös” hozam bejegyzésben már írtam a yield istenítéséről, itt is erre látunk példát. Mindazonáltal hasznosnak tekinthető a táblázat (bár úgy gondolom, minden olyan fejlesztő, aki már túllépett a „8 év alatt megtérül” típusú „elemzésen” kötelező házi feladatkánt elvégzi a maga érzékenységvizsgálatát), hiszen világosan megmutatja az ingatlanszakma számára, hogy az igazság -ha nem is odaát, de legalábbis a 11-14 eur/m2 bérleti díj és 8-6,5% között van. Nem véletlenül ebben a sávban szóródtak az elmúlt években az A kategóriás ingatlanok bérleti díjai ill. ezeken a hozamokon értékesítették a fejlesztők ingatlanjaikat. Adam Smith láthatatlan keze szépen helyére teszi az árakat, vissza-visszarángatva azokat a költségszint alatti veszteséget jelentő túl alacsony, ill. az extraprofitot generáló túl magas szintektől.
Az elemzés címét nem értem ugyanakkor, nekem egyáltalán nem az derült ki belőle, hogy nem éri meg irodaházat fejleszteni Budapesten. Egyrészt 250-400 eurós telekárból indult ki, ami még a válság idején is inkább a túlárazott Váci úti telkekre volt igaz (magam is licitáltam ilyenre 2007-ben, alig akartam elhinni, milyen magasságokba mászott a telkek ára), másrészt miért válság előtti telek vétellel számolnak? Ha a válság alatt már alacsonyabbak a telekárak, akkor abból kell kiindulni, hiszen, ha én ma elhatározom, hogy irodaházat fejlesztek, akkor ma kezdek el telket keresni és a mai telekárakkal kalkulálok. Továbbá az Eston hozamokkal szembeni pesszimizmusát sem tudom osztani, mivel nem kalkulál a fejlesztés időigényével. Ti. ma veszek egy telket, kitalálom a koncepciót, finanszírozást szervezek, megterveztetem, épeng, kiviteli tervek, generálkivitelező tender, kivitelezés, átadás, használatbavételi eng, bérlők beköltözése, fejlesztés cash-flowra állása ciklust végigzongorázom, hol is tartunk? 2012-ben? Ha 2012-ben kiviszem a befektetői piacra a cash flow-val rendelkező projektemet, már újra 7% alatti yieldekkel tudok kalkulálni és máris szép fejlesztői profitot tudok realizálni. Természetesen ilyenkor a pénz időértékét is figyelembe kell venni, a realizált profitot vissza kell diszkontálni a WACC-vel, de kötve hiszem, hogy ne tudnék ígérni 25% alatti hozamot a befektetőim saját tőkéjére vetítve, ami azért 1% alatti EULIBOR esetén rendkívül kecsegetető ajánlat…
Szóval, megéri irodaházat fejleszteni?
Ingatlanfejlesztők, ha egymás között beszélgetnek, még el se fogy a capuccinóról a hab, amikor elhangzik a „yield” szó, majd vérre menő csatát folytatnak a 7% alatt/felett problematikájáról.
Egyetlen számba sűrítik mindazt a szépséget, térformálást, téglát, üveget, burkolatot, dizájnt, amit egy épület, ingatlan, fejlesztés másnak jelent(het).
Mit takar ez a mágikus szám?
A klasszikus ingatlanfejlesztő nem bérbeadási céllal fejleszt, nem kívánja a „megfejlesztett” ingatlanát vagyonelemként hosszú távon a portfóliójában tartani, hanem amint bérbe adta az ingatlant mint cash flow-val rendelkező, folyamatos bevételt termelő projektcéget értékesíti.
Az éves bevétel és az értékesítési ár hányadosa %-ban kifejezve, ez a hozam. Matematikailag az IRR-rel egyezik meg, hiszen mindkettő a befektetett tőke (figyelmen kívül hagyva a tőke forrását) megtérülését mutatja. Ez egy nagyon kényelmes mutatószám, az ingatlanok gyors értékelésére szolgál, nem szükséges taglalni a lokációt, márkanevet, közös területi szorzót, nem kell gépészeti rendszerekről csevegni.
A Közgáz vállalati pénzügyek bibliája, a „Brilli-Májersz”, úgy vezeti be a nettó jelenérték számítást mint ami kiváltja a”megtérülési idő” és „IRR” számításokat, mivel az utóbbiak használhatatlanok változó (pláne megforduló) pénzáramok esetén. Tipikusan ilyen az ingatlanprojekt is, főleg, ha nem egy-bérlős, „build-to-suit” projektről van szó. Bérlők jönnek-mennek, a bérbeadó a piaci viszonyoknak megfelelően csökkenti, növeli a bérleti díjakat, több éves szerződésnél mindig benne van az inflációkövetés, az ingatlan életének első öt éve után kifutnak a kedvezményként adott ingyenes hónapok, életbe lépnek az előre beépített bérleti díj emelések stb. Emiatt sokkal szofisztikáltabb értékelést jelent az NPV, a nettó jelenértékre diszkontált cash flow alapú modellezés.
De hát ki tud kávé mellett hosszú excel táblát babrálni, amikor elég annyit kérdezni „ a és mennyi a yieldje”?
Ha leegyszerűsítem Michael Jordan Porter versenyelméletét, két stratégia közül választhat egy ingatlanfejlesztő egy adott projekt pozicionálása során: költségdiktáló vagy differenciáló. Számomra a kettő közti különbséget egy angol papír-írószer nagykereskedő ügyvezetője magyarázta el legjobban. Eszerint kétfajta termék van, tömegtermék és egyedi termék. A tömegtermék nem különbözik versenytársaitól, hasonló minőségi paraméterek jellemzik (mindegy, hogy ez magas vagy alacsony minőség), a vevők nem tulajdonítanak neki egyedi jellemzőt és emiatt a gyártó/értékesítő cég kénytelen árban versenyezni a konkurenciával. Érthető, ha az olcsó sörök piacán vagy, akkor még olcsóbbnak kell lenned, mint a többiek, ha kínai cipőt árulsz, olcsóbbnak kell lenned, mind a többi kínai cipő. A b2b szegmensben ilyenkor jön az egymás alá ígérgetés és az internetes licit. Ebben a kategóriában a „jó” stratégia az, amit Porter költségdiktálónak hív. Innovációval, méretgazdaságossággal, felvásárlásokkal (vagy épp fordítva, kicsinek és hatékonynak maradva) a konkurencia költségszintje alatt kell maradni, hogy ki tudd véreztetni a versenytársakat és állandóan alá tudj ígérni a konkurens vállalatoknak. Itt az a rossz hír, hogy az állandó öldöklő árverseny gyilkos módon szedi áldozatait és aki nem fejlődik, hamar öngyilkos módon a saját költségszintje alatti áron kezdi árulni a portékáját (hányszor hallottam én ilyenkor a „stratégiai” döntés és a „piacszerzés” álságos indokát…)
Ezzel szemben, ha egyedivé tudod tenni a portékádat, akkor megnyílik számodra egy másik „új” piac. Olyan jellemzőkkel kell felruháznod az árudat, ami másoktól megkülönbözteti a terméket, itt jönnek be olyan mágikus szavak, mint a márkaépítés, a marketing, a réspiac. Ha más vagy, mint a többiek, akkor már többé nem az ár a meghatározó tényező, hiszen nem összehasonlíthatóak a termékek. A Nike, Mercedes, Heineken nem bonyolódik árversenybe, ellenben rengeteg pénzt költ arra, hogy más legyen, mint a versenytársai. Csak Nike cipőben kosarazhatsz úgy, mint „Air” Jordan, csak a Mercedesben érezheted magad királynak, és csak az jó fej, aki Heinekent iszik…Csodálatos, hogy hogyan teszik az olyan tömegterméket, mint a víz és a kávé egyedi termékké (ld Evian és Nespresso).
Mit jelent ez lefordítva egy ingatlanprojekt számára? Már a telek kiválasztásánál tudnod kell, költségdiktáló vagy differenciáló stratégiát választasz. Ha előbbit, akkor a projekted ki lesz téve a „piaci árak” versenyének. Ellenben egyszerűbb, rutinprojektet tudsz végigvinni: végy egy telket a Váci úton, terveztesd meg akármelyik nagyobb tervező céggel, aki látott már közelről irodát és add oda az értékesítést az első ingatlanügynökségnek, akinek a vezetőjével összefutottál egy ingatlanos bulin. Nagyot nem tévedhetsz, boldogan finanszírozza az ilyen fejlesztést bármelyik bank (nu persze nem az LBCS utáni 1-2 évben, de ennek is vége lesz egyszer), érti a szakma, értik a bérlők, érti a média. Igaz, ha épp a túlkínálat idején viszed piacra a projektedet, akkor naponta fog csörögni a telefonod: túl magas a bérleti díj, vidd lejjebb, hiszen a melletted lévő irodaház már 1 euróval olcsóbb…és jön az internetes licit, újabb és újabb ellenajánlatok és akkor elkezdesz számolni, hogy is jön ki majd az 1,2 ADSCR, amit oly könnyedén beígértél a bankodnak azon az éjjel…
Ezután elgondolkozol és összedobsz egy igazi különleges projektet. Keresel egy olyan helyet, ami igazi bukét ad a projektednek, vízpart, panoráma, műemlék épület, kitalálod, hogy mi kell a bérlőknek, ami a tucat-irodákban nem található meg (zöld üzemeltetés, emelt szintű biztonság, loftirodák), összehozol egy egyetemet, K+F központot. Mindehhez kitalálsz egy jó márkanevet és elkezded a fárasztó, de igazán élvezetes munkát. Felépíted a projektedet – a szakma előtt, a finanszírozási piacon, majd a médiában és végül a szó valóságos értelmében.
Az egyediséget nem könnyű és nem egyszerű megteremteni. Kreatívnak kell lenni, meglátni a kőben a szobrot, a problémában a lehetőséget, a szénporban a gyémántot. De megéri, mert amikor mások egymás alá licitálnak, te bemutatsz, amikor mások ajánlatot adnak, te prezentálsz, amikor mások egyszámjegyű bérleti díjban gondolkodnak, te a következő ügyfélpartit szervezed.
Sok sikert!
Legalábbis időről időre ilyen szalagcímeket láthatunk a sajtóban. Ilyenkor mindig felmerül bennem melyik piac? Az ingatlanpiac mely szegmense? Melyik országban? Mihez képest? Szűkítsük! Hír 2008 09. 09. dátummal (alig 1 héttel az ominózus LBCs napja előtt...) "Összeomlott a brit ingatlanpiac" szalagcím, kicsit tovább olvasunk: "Összeroskadt a brit ingatlanpiac a jelzálog-finanszírozás szinte teljes elapadása nyomán - áll a vezető brit ingatlanforgalmi piacfigyelő intézet kedden közzétett friss felmérésében. Szakértői előrejelzések meredek árzuhanást is jósolnak a következő két évre." (www.corp.origo.hu/ingatlan/20080909-brit-gazdasag-osszeomlott-az-ingatlanpiac-nincs-vasarlo-esnek-az-arak.html)
Hűha, meg kell kongatni a vészharangot, ne építs plázát, bériroda-házat, leállhatsz a raktárak fejlesztésével...de pár sorral lejjebb kiderül, hogy a lakástranzakciók száma csökkent a megelőző 3 hónapban az ingatlanügynökségek jelentése szerint. Hüm-hüm...Mit is jelent ez? Mr Smith el akarja adni a használt sorházi lakását (10 éve újította fel utoljára, a professzionális üzemeltetést hírből sem ismeri), de nem talál vevőt. Persze, hogy nem talál vevőt, hiszen "mindenki" tudja, hogy a lakásárak túlárazottak, így az x áron árult lakást csak x*0,8 áron akarják megvenni. Ennyiért pedig Mr Smith nem adja, hiszen a szomszédja tavaly még x*1,1 ért adta el a hasonló állapotban lévő ingatlanát.
Mire lehet ebből következtetni? Hogy az ingatlanügynökségeknek nehezebb munkája lesz. Kénytelenek megdolgozni a jutalékukért, terméket kreálni a nem-termékből, vevőt keresni, mediálni és (végre) valami hozzáadott értéket kreálni. Szörnyű kilátások... A közvetítőnek több a munkája, az ingatlantulajdonos (no meg a bankja) retteg, mert az ingatlana nem ér annyit, amennyi hitelt vett fel rá (hm, kényszerítette valaki?), a vevők pedig nem kapnak olyan finanszírozást, amihez szoktak (ingatlan értékének 100%-a).
Schumpeter szerint a válság megtisztítja a piacot, teremtő rombolásról beszél. Tessék utánanézni.
Lakás, iroda, raktár. Bérbe, eladásra, tualjdonba. Sok pénz, rengeteg pénz. Panama. Foci: mindenki ért hozzá. Hozam, üresedési ráta, megtérülés. Garanciális feltételek. Átadás, bontás, felújítás. Jog, tulajdoni lap, visszterhes. Vagyonszerzési illeték, értékbecslés, cégérték-számítás. Villa, szálloda, vityilló, kutyaház, bérirodaház. Bér-irodaház?